Paulo Monteiro, director de gestão de activos do Banco Invest

Artigo incluído na edição de Maio 2018

 

O mês de Fevereiro trouxe consigo o regresso da volatilidade aos mercados accionistas. Nos primeiros dias do mês, o índice S&P 500 perdeu mais de 11% face ao máximo de Janeiro, para depois subir cerca de 10%, encerrando o mês com uma perda de 3,9%. Esta foi a maior queda mensal desde Janeiro de 2016, e veio interromper a série de dez meses consecutivos de ganhos (ou 15, se ignorarmos a perda de 0,04% em Março de 2017).

 

Na origem desta turbulência estiveram os crescentes receios quanto à subida da taxa de inflação e, por conseguinte, a possibilidade da Reserva Federal (Fed) subir as taxas de juro mais depressa do que o actualmente descontado pelo mercado. Igualmente preocupantes foram as notícias quanto ao aumento das tarifas sobre as importações norte- americanas de ferro e alumínio, e o risco de uma escalada proteccionista nada benéfica para o crescimento económico global. Neste contexto, e tal como antecipado neste espaço em edições anteriores, assistiu-se ao referido aumento da volatilidade. Mas, na minha opinião, a subida das taxas de juro foi apenas um pretexto para a correcção das acções. A inflação não constitui uma ameaça premente e o mercado acomoda bem uma yield a 10 anos na ordem dos 3%.

 

Para mim, a questão reside, essencialmente, no risco de diminuição da liquidez por via da redução do balanço da Fed. Com efeito, mais do que o crescimento de resultados (praticamente inexistente até ao ano passado), nos últimos anos a subida do mercado deveu-se à liquidez abundante, daí tendo resultado a chamada expansão dos múltiplos (como por exemplo, do rácio Price-to-Earnings, P/E). E, neste cenário, a volatilidade foi diminuindo: para quê preocuparmo-nos se as próprias empresas, aproveitando a liquidez abundante, iam comprando acções (share buybacks)?

 

Porém, agora, os mercados começam a ficar ansiosos e, como tal, mais voláteis, falando-se mesmo de uma mudança de regime. Se tal mudança acontecer antecipo duas principais consequências. Em primeiro lugar, uma consequência expectável deverá ser a redução do referido rácio P/E. Com efeito, desde o início da recuperação do mercado, em 2010, a volatilidade dos mercados (VIX) explica cerca de 42% das variações mensais do PE do S&P 500. Assim, se o VIX voltar sustentadamente para o seu valor médio (na ordem dos 20 pontos) tal poderá significar uma queda de 20% no rácio PE. Como é esperado um crescimento semelhante nos resultados para este ano, por este modelo, podemos esperar um ano volátil, mas com retorno perto de zero, em 2018.

 

Em segundo, o custo de protecção irá aumentar. Geralmente, “comprar” volatilidade é caro, podendo ser visto como contratar um seguro, pagando-se um prémio pela possibilidade de ser ressarcido em caso de ocorrência de algum acidente. Quanto maior a probabilidade de ocorrência do acidente, maior será o prémio a pagar. Assim, só conheço uma estratégia eficaz e barata: a diversificação.